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焦點(diǎn)訊息：華西證券：給予春風(fēng)動(dòng)力買入評(píng)級(jí)

2022-10-23 06:07:25 來源：證券之星

華西證券股份有限公司崔琰近期對(duì)春風(fēng)動(dòng)力進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《系列點(diǎn)評(píng)之十八：22Q3業(yè)績超預(yù)期快樂春風(fēng)加速》，本報(bào)告對(duì)春風(fēng)動(dòng)力給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為140.23元。

春風(fēng)動(dòng)力(603129)

(資料圖片)

事件概述

公司發(fā)布 2022 年三季報(bào)： 2022 前三季度實(shí)現(xiàn)營收 86.3 億元，同比+51.7%；歸母凈利 5.7 億元，同比+78.2%；扣非歸母凈利7.0 億元，同比+135.0%。其中 22Q3 實(shí)現(xiàn)營收 37.3 億元，同比+79.0%，環(huán)比+41.0%；歸母凈利 2.6 億元，同比+167.4%，環(huán)比+32.0%；扣非歸母凈利 3.6 億元，同比+307.9%，環(huán)比+44.9%。同期公司發(fā)布 2022 年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（草案），擬授予 547名激勵(lì)對(duì)象（核心管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員）股票期權(quán) 106.44 萬份，占公告日公司股本總額 0.71%，行權(quán)價(jià)格112.90 元/股。

分析判斷:

22Q3 業(yè)績再超預(yù)期產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)

營收端：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)， 22Q3 營收再超預(yù)期。 2022 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收 86.3 億元，同比+51.7%，其中 22Q3 實(shí)現(xiàn)營收 37.3 億元，同比+79.0%，環(huán)比+41.0%，繼 22Q2 之后再創(chuàng)歷史單季最佳表現(xiàn)。據(jù)中國摩托車商會(huì)數(shù)據(jù)， 22Q3 公司兩輪摩托車、四輪全地形車銷量分別 4.25、 4.07 萬輛，同比分別+75.4%、 +0.4%，環(huán)比分別+45.6%、 +3.6%，營收同環(huán)比增速明顯超銷量增速，除匯率受益外，預(yù)計(jì)主要源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)：

1）四輪車高附加值 U/Z 系列占比提升； 2）兩輪中大排向更大排量升級(jí)（450SR 于 22Q3 開啟大規(guī)模交付）。

利潤端：擾動(dòng)因素好轉(zhuǎn)，利潤持續(xù)兌現(xiàn)。 22Q2 起外部擾動(dòng)因素明顯好轉(zhuǎn)，公司利潤充分釋放，其中： 1）毛利率 22Q3 提升至26.4%，同比+4.3pct，環(huán)比+3.2pct； 2）扣非歸母凈利率 22Q3提升至 9.7%，同比+5.4pct，環(huán)比+0.3pct。我們預(yù)計(jì) 22Q3 利潤率同環(huán)比的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)除產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化外，主要受益于：

1）匯率提升：美元兌人民幣匯率持續(xù)升值，最新已破 7.20，對(duì)比 2021 年全年平均 6.45 提升明顯；

2）海運(yùn)費(fèi)下降： 2 月中旬起海運(yùn)費(fèi)呈現(xiàn)回落趨勢；

3）終端提價(jià)： 2021H2 至今公司針對(duì)北美四輪車型已進(jìn)行三輪終端調(diào)價(jià)。

向后展望，伴隨海運(yùn)費(fèi)價(jià)格進(jìn)一步下探，預(yù)計(jì)凈利率仍存進(jìn)一步提升空間。

費(fèi)用端： 22Q3 公司銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)率分別 8.5%、3.5%、 6.9%、 -5.9%，同比分別+1.4、 +0.2、 +1.8、 -5.2pct，環(huán)比分別+1.3、 -0.8、 +0.0、 +1.4pct，財(cái)務(wù)費(fèi)率的同比大幅下行主要系美元升值帶來的匯兌收益提升。

發(fā)布 2022 員工激勵(lì)計(jì)劃保障公司中長期發(fā)展

公司發(fā)布 2022 年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（草案）：擬授予 547 名激勵(lì)對(duì)象（核心管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員）股票期權(quán)106.44 萬份，每份對(duì)應(yīng) 1 股 A 股普通股，占公告日公司股本總額 0.71%，行權(quán)價(jià)格 112.90 元/股，相較現(xiàn)價(jià) 140.23 元折價(jià)19.5%。股票期權(quán)在授權(quán)日起滿 12 個(gè)月后分兩期行權(quán)，每期行權(quán)比例各 50%、 50%。

公司層面 2022-2023 年業(yè)績考核要求： 1） 2022 年?duì)I收不低于98.27 億元； 2） 2022-2023 年累計(jì)營收不低于 206.75 億元?？紤]到公司全線摩托車、全地形車產(chǎn)品聚焦消費(fèi)升級(jí)，成長性強(qiáng)、確定性高，預(yù)計(jì)考核要求后續(xù)大概率達(dá)到，有助于公司吸引和留住優(yōu)秀人才，充分調(diào)動(dòng)公司中層管理人員及核心骨干人員積極性，保障公司中長期發(fā)展。

中大排摩托車引領(lǐng)消費(fèi)升級(jí) 內(nèi)外銷雙重驅(qū)動(dòng)

摩托車銷量和業(yè)績貢獻(xiàn)快速增長， 2020 年以來公司深入挖掘增量領(lǐng)域，重磅車型不斷催化。展望后續(xù)，預(yù)計(jì)內(nèi)銷、出口將為兩輪提供雙重增長驅(qū)動(dòng)：

1）內(nèi)銷方面：仿賽新車 450SR 對(duì)標(biāo)川崎 Ninja400， 6 月中旬開啟交付，月度交付穩(wěn)步攀升；同時(shí)據(jù)春風(fēng) 2022 年秋季戰(zhàn)略發(fā)布會(huì)， 2023 年公司將迎產(chǎn)品大年，包含 6 款燃油兩輪、 4 款電動(dòng)兩輪產(chǎn)品，對(duì)于銷量的拉動(dòng)作用值得期待；

2）出口方面： 2021 年起在海外四輪市場地位逐步穩(wěn)固之后，兩輪加速向海外市場拓展，開啟兩輪海外新增長極：據(jù)中國摩托車商會(huì)數(shù)據(jù)， 2021 年、 2022 年 1-9 月 250cc(含)及以上出口分別 2.33、 3.14 萬輛，同比分別+227%、 +143%， 2022 全年預(yù)計(jì)翻倍增長。

全地形車深入挖掘美國市場擾動(dòng)改善利潤兌現(xiàn)

公司是國內(nèi)第一、全球第七大全地形車生產(chǎn)商，出口龍頭地位穩(wěn)固，我們預(yù)計(jì) 2021 年公司歐洲、北美市占率分別 30+%、5+%。美國是全球最大的全地形車市場，近年來公司集中資源開拓美國市場，目前公司在美國可與北極星、龐巴迪、本田等一線品牌比肩，我們預(yù)計(jì) 2022 年公司北美市占率可提升至約10%，中長期則有望依屏產(chǎn)品線擴(kuò)充（U/Z 系列）、性價(jià)比優(yōu)勢提升至 20+%。

2021 年公司同步受到關(guān)稅加征、海運(yùn)費(fèi)及原材料價(jià)格上漲、人民幣對(duì)美元升值等多重因素影響，致 2021 年公司利潤未充分釋放，利潤增速低于營收增速約 61pct。但自 22Q2 起，擾動(dòng)因素（匯率、海運(yùn)）明顯改善，疊加終端調(diào)價(jià)拉動(dòng)利潤充分釋放，同時(shí)針對(duì)于關(guān)稅加征，公司亦積極布局海外工廠建設(shè)，對(duì)利潤端的對(duì)沖作用有望于后續(xù)陸續(xù)體現(xiàn)。

投資建議

公司中大排量摩托車業(yè)務(wù)受益于爆款車型投放及市場擴(kuò)容，銷量持續(xù)向上；全地形車業(yè)務(wù)深入挖潛美國市場，出口龍頭地位不斷強(qiáng)化； ZEEHO 電動(dòng)品牌針對(duì)科技出行需求，與 CFMOTO 品牌互補(bǔ)。鑒于 2022 年前三季超預(yù)期表現(xiàn)，上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司 2022-2024 年營收由 116.0/151.2/189.1 億元調(diào) 整為117.8/152.6/192.5 億元，歸母凈利由 8.2/11.6/15.5 億元調(diào)整為 8.3/11.7/15.6 億元， EPS 由 5.43/7.71/10.32 元調(diào)整為5.53/7.81/10.39 元，對(duì)應(yīng) 2022 年 10 月 20 日 140.23 元/股收盤價(jià)， PE 分別 25/18/14 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

禁、限摩政策收緊導(dǎo)致國內(nèi)摩托車需求下滑；外資品牌導(dǎo)致市場競爭加??；海運(yùn)費(fèi)、匯率波動(dòng)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中金公司陳顯帆研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)86.34%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利7.95億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為26.46。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有7家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)7家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為189.73。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，春風(fēng)動(dòng)力（603129）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河良好，盈利能力一般，營收成長性良好。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤率。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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